年度报告点评海螺水泥海螺水泥龙头价值成色不减，年颇具看点公司发布年报，公司全年实现营收.5亿元，同比下降4.7%；归母净利润.7亿元，同比下降5.4%；EPS6.28元/股；全年经营性现金净流量.0亿元，同比下降2.65%。四季度，公司营收.4亿元，同降11.35%；归母净利润.8亿元，同增4.5%，四季度经营现金净流量.5亿元，同增10.3%。公司营收与利润小幅下滑，Q4现金净流量表现较好。支撑评级的要点

水泥销售量减价增：年公司水泥熟料自产品销量为3.04亿吨，同比下降6.5%。我们测算公司全年水泥自产品销售均价.3元/吨，同增11.7%，价格上升显著。价格抬升下，年全年公司综合毛利率29.6%，同比上升0.47pct，其中自产水泥毛利率44.3%，熟料毛利率37.1%。

成本端转嫁情况较好，吨毛利稳中微增：我们测算公司自产水泥及熟料吨成本.7元/吨，同涨35元；吨毛利.6元，同比稳中微升。从年报数据来看，公司面对年能耗双控环境下飞涨的煤炭价格的应对相对较好，公司的单吨煤炭成本涨幅约30元/吨，低于煤价的波动幅度。

现金流稳健充足，分红率较高，公司长期价值仍然值得期待：公司全年经营现金净流量.0亿元，同比略有下降。年公司每股现金分红2.38元人民币，合计派发红利.1亿元，占年归母净利37.9%，股息率5.91%。公司仍保持了稳健充沛的现金流、高股息高分红，仍然是价值股、龙头股。公司正逐步加快对外投资，扩张产业链，积极布局新能源新材料。目前公司估值较低，短中长期均值得期待。

估值

考虑目前水泥高成本高价格，我们预计-年公司收入为.9、.7、.7亿元；归母净利分别为.1、.6、.0亿元；EPS分别为6.76、6.88、7.00元。维持公司买入评级。

评级面临的主要风险

基建与地产施工不及预期，疫情及雨热天气扰动，成本端压力增大。

年报点评1Q4利润同现金流均同比增长，毛利率环比上升事件：公司发布年报，公司全年实现营收.5亿元，同比下降4.7%；归母净利.7亿元，同比下降5.4%；EPS6.28元/股；全年经营性现金净流量.0亿元，同比下降2.65%。四季度，公司营收.4亿元，同降11.5%；归母净利.8亿元，同增4.5%，四季度经营现金净流量.5亿元，同增10.3%。公司营收与利润小幅下滑，Q4现金净流量表现较好。

四季度利润率上升，费用率分化：Q4公司利润率上升，综合毛利率35.2%，同升5.4pct，环比上升8.2pct；净利率24.2%，同升3.6pct，环比上升5.8pct。Q4公司销售、管理、研发、财务四项费用率分别是0.9%、3.9%、1.7%、-0.7%，其中研发费用率与管理费用率在四季度显著回升，销售费用率显著下降，财务费用率基本稳定。在能耗双控、煤价上涨显著的情况下，公司的利润率显著上升，这体现了公司作为行业龙头的韧性。

2自产销售全年价增量减，成本上升，吨毛利基本稳定

量：年公司销售自产水泥及熟料共3.04亿吨，同比下降6.46%，公司上市以来首次销量回落。在下半年能耗双控严格限制水泥生产的情况下，公司销量回落幅度低于行业平均。

吨均价：我们测算公司年销售自产水泥及熟料均价.3元/吨，同增11.7%，同比上升38.4元/吨，处于历史最高水平。

吨成本：我们测算公司销售自产水泥及熟料单吨成本为.7元/吨，同比上升20.5%，上涨35.0元/吨。分项来看，成本上涨主要是煤价上升，我们测算公司吨水泥成本中原材料/能源及动力/人工成本/制造费用/其他分别是45//8.72/12/18元每吨，主要是单吨煤炭成本上涨了35.3元/吨。

吨毛利：我们测算公司吨毛利.6元/吨，同比小幅上涨3.4元/吨。在年面临诸多压力的情况下实现吨毛利同比上升显示了公司的韧性。

其他业务：水泥及熟料贸易业务下滑是营收下降主要原因。自产水泥及熟料销售之外的各项业务中，水泥贸易业务规模下滑较多，是公司全年营收规模下降的主要原因。但由于水泥贸易业务基本不创造利润，所以对公司利润影响较小。其他业务方面，骨料及石子、水泥制品、其他业务分别创造营收18.2、2.23、.3亿元，毛利12.0、0.42、6.93亿元，骨料及石子毛利率较高。

3龙头价值成色不减，公司年颇具看点

供需方面：年内水泥行业供给优化空间较大，需求下滑阶段彰显公司韧性。目前全国水泥均价远高于去年同期，但行业内同样面临着需求收缩，煤炭成本加速上升等困难。但仍应看到，一方面行业协同力度有所增强，错峰生产天数较往年增加，叠加能耗标准趋严，高能耗小产线淘汰，年内供给有望加速收缩。另外，两会公布今年GDP增长目标5.5%，稳增长力度仍有望在后续加强，1-2月基建投资与地产投资增速较好，二季度基建或发力推动水泥需求上行。

行业层面：上市公司互相持股，行业协同有望增强。公司目前持有同行业的西部水泥、亚泰集团、上峰水泥、华新水泥等主要公司股份，并积极参与天山股份的定向增发，同行业其他公司也积极参与交叉持股，行业格局有望从竞争向竞合全面转变，行业协同力度有望增强。

双碳层面：公司加大资本开支，积极布局光伏行业，双碳背景下有望增强成本控制力。公司本身具备减碳减排、节能降耗方面的专利技术与先发优势。同时，公司目前积极布局光伏领域，有望依靠光伏发电减少外购电力，降低电力成本波动幅度，提高成本控制能力。

现金流稳健充足，分红率较高，公司长期价值仍然值得期待：公司全年经营现金净流量.0亿元，同比略有下降。年公司每股现金分红2.38元人民币，合计派发红利.1亿元，占年归母净利37.9%，股息率5.91%。公司仍保持了稳健充沛的现金流、高股息高分红，仍然是价值股典范。

4Q4及全年业绩摘要表

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附表深度报告列表行业深度报告列表水泥行业系列专题报告1：特征明显的周期行业，景气度底部回升可期0928玻璃行业深度报告：价格决定企业行为，地产周期驱动业绩改善玻璃纤维深度报告：兼具成长的周期性行业，看好行业景气度持续0731公司深度报告列表北新建材（.SZ）：成本与渠道优势明显，现金优秀的抗周期龙头?科顺股份（.SZ）：地位显著的行业龙头，业绩高速增长通道释放?华阳国际（.SZ）：装配式设计标杆企业，十四五新时期扬帆起航0416伟星新材（.SZ）：抗周期消费建材龙头，经营长虹基业长青可期0601东方雨虹（.SZ）：扩品类+渠道下沉，防水龙头迈入成长新通道0618凯伦股份（.SZ）：高分子防水龙头，BIPV布局领先1山东药玻（.SH）：药用玻璃龙头，中硼硅与预灌封布局加速0志特新材（.SZ）:铝模系统标杆企业，服务能力出色铸就竞争壁垒0209旗滨集团（.SH）：浮法玻璃龙头，一体两翼助发展0225冀东水泥（.SZ）：重组完成叠加稳增长政策，未来可期0306研究团队陈浩武

证券从业编号：S6

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